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美国加征关税对中国的简单情景分析...
本报告试图在一个简化的情景中估算美国加征60%关税对中国经济的影响。该情景假设美国在2025年年中只对从中国进口的商品加征关税，中国不采取报复行动，部分贸易转移通过第三国进行，其他经济体不对中国出口商品加征额外关税。
...考虑到 2018 年加征关税的证据
2018年特朗普第一轮加征关税后，中国在美国市场的份额从2017年的22% 降至2023年的14%，其中面临更高关税的商品降幅更大。墨西哥、越南、中国台湾、加拿大、韩国是美国市场份额增长的前五位。中国对这些经济体的出口增长也高于对世界其他地区的出口，这有助于保持中国在全球出口中的总份额不变。然而，量化通过第三经济体的贸易转移是复杂的，部分原因是其他因素也在起作用。
不是简单的贸易重新布局，而是供应链重置
我们对从中国获得美国市场份额的经济体，特别是越南和墨西哥的贸易模式和FDIs进行了详细分析，结果表明，它们的收益远不止贸易三角化。相反，美国对中国的关税和非关税壁垒加速了正在进行的供应链转移。近年来，全球进入越南和墨西哥的外贸增长十分可观，其中一部分来自中国。瑞银证据实验室（UBS Evidence Lab）最新的首席财务官调查（> Access Data set）显示，调查中75%的制造业出口商或供应商有一半的生产或资本支出在海外。
我们估计，政策支持将减轻对 GDP 250bp 的拖累
在上述简单情景中，考虑到一些贸易分流因素，我们估计美国加征60%的关税可能会在随后的12个月内拖累中国GDP增长250个基点。大约一半的阻力来自净出口的下降，其余来自对消费和投资的间接影响。我们预计政策支持将把负面影响降至约150个百分点。
潜在对策
我们认为，政府可能最依赖于财政政策来减轻关税上调的影响，资金可能来自于潜在的更大规模的特别国债发行。我们预计货币政策将进一步放宽，但仍不会彻底实行量化宽松或零利率。我们认为人民币兑美元可能会贬值5-10%，但由于中国人民银行可能会捍卫人民币汇率，因此人民币兑美元可能会破8。我们认为政府将继续重视人民币相对可兑换性的金融稳定性，而不是大幅贬值带来的任何好处。
自2018年美国对中国出口产品征收额外关税以来，中美贸易关系没有任何改善。事实上，拜登政府不仅没有取消特朗普总统加征的任何关税，还宣布对电动汽车和太阳能电池板等中国目标产品征收新关税。最近的新关税（针对约18亿美元的中国商品）不太可能对中国对美出口产生实质性影响，但特朗普计划对所有从中国进口的商品征收60%的额外关税则完全是另一回事。
如果美国政府对所有中国输美产品全面征收60%的关税，可能会发生什么？中国在贸易政策和宏观经济政策方面会如何应对？
估算关税上调 60% 的影响时应考虑的因素
评估关税上调影响的典型方法是估算贸易的价格弹性。对中国出口需求价格弹性的估计差别很大（见《IMF：出口供给和进口需求弹性计算方法》、《出口复杂性与贸易弹性》、《中国不断变化的贸易弹性》），但为简单起见，我们将2018年的价格弹性定为-1，以估计美国第一轮加征10%-25%关税的影响。换句话说，我们假设关税上调 10%，需求将减少约 10%（假设出口商没有降价来抵消关税上调）。然而，有证据表明，当征收惩罚性关税时（例如在反倾销案件中），由于关税后的价格变得过于昂贵，需求可能会在很大程度上消失。除非没有替代品，否则买家会放弃产品。这意味着贸易弹性可能不是线性的。
我们还可以从 2018 年美国加征关税后中国的实际经验中得出启示。美国贸易数据显示，从中国进口占美国进口总额的比重从2017年的22%下降到2023年的14%（中国数据显示，对美出口占出口总额的比重从近20%下降到15%）。然而，根据lMF的贸易方向数据，中国在全球出口总额中的市场份额并没有下降。事实上，随着中国出口商在其他地区，尤其是新兴市场扩大市场份额，中国在世界贸易中的份额甚至略有上升（图 1）。根据 TiVA 数据，2017 年以来，中国在主要经济体国内最终需求中所体现的增加值份额也在上升。
当然，中国能够在全球贸易中获得市场份额，并不意味着美国加征关税没有造成严重影响。
2018年特朗普第一轮关税的证据显示，中国对美国出口的下降幅度超过了0.1的贸易弹性所显示的程度。其中一个重要原因可能是，在加征关税的同时，美国还设置了非关税壁垒，包括对科技相关产品的限制以及与中国脱钩的压力。数据显示，在最终加征25%额外关税的2000亿美元清单中，美国从中国进口的商品到2023年比2017年下降了50%，而在加征7.5%关税的1120亿美元清单中（最初在2019年加征15%关税），大部分消费品进口到2023年下降了32%。来自中国的低端消费品似乎特别容易受到其他经济体的替代/竞争。同期，美国同类商品的进口总额在2023年比2017年增长了20%/13%。此外，美国进口总额增长了 32%，而从中国进口总额下降了 15%。
由于中国失去了在美国的市场份额，墨西哥、越南、中国台湾、加拿大和韩国成为美国市场份额增长的前五名，这反映了近岸化、友链化以及对中国的技术限制，并在一定程度上反映了新的技术趋势。欧元区作为一个整体也是市场份额的主要赢家，无论是在总体上还是在中国面临较高关税的地区，尤其是德国和意大利。
加拿大在美国的市场份额增长具有广泛的基础，即许多小项目的增长，包括空调机、塑料制品、钢铁和石油焦。在其他国家中，韩国和台湾在电子和半导体相关领域获得了市场份额，墨西哥主要在汽车零部件和日用电器领域获得了市场份额，越南主要在电子、机械和各种消费品领域获得了市场份额。在较小范围内，泰国、马来西亚和印度也在不同领域获得了美国的一些市场份额（尽管马来西亚在机械领域失去了市场份额），而欧元区则在机械领域获得了市场份额。
同时，中国对东盟和墨西哥等经济体的出口也有显著增长。2019年，中国出口总额增长0.5%，对美国出口下降13%，但对东盟（12%，其中越南16%）、台湾（13%）、墨西哥（5%）的出口增长均超过了整体出口。从2017年到2023年，由于中国国内供应链在大流行病期间的弹性，出口总额累计增长了49%，但对东盟（90%）、越南（96%）、印度（74%）和墨西哥（127%）的出口增长速度都要快得多（对韩国的出口增长与出口总额基本持平，对台湾的出口增长了56%）。
事实上，中国的总体出口并未失去全球市场份额，而且中国在一些经济体中获得了市场份额，而这些经济体的出口在美国获得了相同关税类别的市场份额，这在一定程度上表明了贸易三角化。事实上，数据表明，中国对越南和墨西哥的对外投资非常可观，从2017年到2022年，这两个国家的对外投资都增长了一倍多，超过了中国非制造业的ODl总量。就越南而言，中国对越南的官方发展援助从2017年的7.64亿美元增至2021年的22亿美元和2022年的17亿美元；就墨西哥而言，中国的投资从2017年的1.71亿美元增至2022年的4.88亿美元。可以说，贸易转移或三角化降低了美国关税对中国出口和经济的总体影响。
然而，越南和墨西哥等经济体获得的市场份额远远超过了贸易三角化。2018-23年间，越南和墨西哥的外商直接投资总额分别达到2140亿美元和2030亿美元，这是因为外国公司将其出口基地转移到了这些经济体，部分原因可能是它们远离了中国。此外，中国对这些经济体的出口中，美国关税较高的商品种类的增长幅度远低于其他商品种类，尽管这些商品种类的增长幅度确实高于中国对世界的总出口额。这意味着，随着（中国和非中国企业的）生产转向其他市场，中国在面临美国更高关税的出口商品类别中失去了全球市场份额，这远远超出了贸易三角分析所能解释的范围。
通过第三经济体进行的贸易三角化有多少？我们试图通过比较中国对第三经济体的出口来估算，这些经济体在中国面临较高关税的商品类别中获得了美国的显著市场份额，但我们发现很难获得合理的定量估算。原因之一是中国和美国数据中的商品分类不同，另一个原因是中国可能向第三经济体出口中间产品或零部件，这与关税清单中的商品类别不同。欧洲央行早前的一篇论文（《美国对华关税对美国进口的影响，贸易转移的证据》）也发现很难追踪和估算贸易转移效应，就墨西哥而言，瑞银集团拉美地区经济学家发现，中国对该国汽车出口的增长主要是为了满足国内消费，而非再出口。
我们还试图研究2018年美国加征关税后，美国市场份额获得者的进口模式变化。事实上，如下图5所示，从2018年到2022年，与其他经济体相比，那些在美国市场份额增加的经济体从中国进口资本和工业产品的增长明显更强劲。其中包括越南、泰国、印度、韩国和中国台湾等亚洲经济体，北美的墨西哥和加拿大，以及欧洲的德国和意大利。重要的是，在贸易战前几年，不同经济体集团的进口增长率相似，但贸易战爆发后，差距开始显现并扩大。这可能并不完全归因于中国对美国的贸易转移，但中国对这些赢得美国份额的出口国的资本和工业产品出口支持了中国整体出口的加速增长。事实上，2022年至2018年期间，全球从中国进口的增长速度比2017年与2013年相比加快了9.6个百分点，其中近一半的回升来自美国市场份额赢家的资本和工业品进口增长加速（图6）。
瑞银证据实验室（UBSEvidenceLab）的中国首席财务官调查也能为我们提供一些关于潜在关税影响的指导。在最新的调查中，85%的受访者预计美国将在2025年提高关税，超过90%的受访者预计如果特朗普当选，美国将在2025年或之后提高关税，不过大多数受访者预计关税上调幅度将低于60%。为应对这一冲击，43%的企业计划将供应链转移到海外，以规避更高的关税。事实上，自2018年中美贸易冲突首次爆发以来，供应链转移的速度已经加快，尽管由于其他原因，这种转移已经持续了更长的时间。截至H124，调查中约有75%的制造业出口商有近一半的生产或资本支出在海外。
如果关税上调60%，78%的受访制造业出口商认为他们的出口相关业务会下降（但大多数（60%）认为下降幅度会低于30%，我们估计平均下降幅度为20-25%）。此外，31%的制造业出口商计划探索削减成本的方法，包括减薪或裁员，22%的出口商可能会推迟或减少资本支出，24%的出口商表示可能会关闭工厂。
案例研究：美中越贸易战后的重构
越南一直被视为中美贸易战的主要赢家。我们将美中越贸易的微观细节作为案例进行研究，作为评估贸易战影响的补充参考。我们发现
1. 在产品层面，"越南得利，中国失利 "的情况依然存在。就主要产品而言，越南在美国获得了最显著的收益，而中国则遭受了重大损失。
2. 但越南市场份额增长的很大一部分归因于没有额外关税的产品。这反映了非关税因素，如劳动力成本和企业供应链多样化动机也在推动全球供应重新洗牌。
3. 不是简单的贸易改道，而是供应链重组。2017年至2022年，推动越南从中国进口翻番的产品与越南在美国获得市场份额的产品大不相同，它们属于截然不同的关税组别。越南获得美国市场份额最多的是电子产品，而从中国加速进口最多的是电子元件。这反映了下游生产流程的转移，而中国则更多地成为投入品供应商。越南还从中国进口了更多的基础材料，这可能反映了由于更多的 FDl，越南对工业园区和基础设施的需求增加。
关税上调 60% 的简化情景分析
考虑到上述因素，我们尝试在简化情景中估算美国提高60%关税对中国出口的影响。在这一情景中，我们假设美国在2025年年中只对从中国进口的商品加征关税，中国不进行实物报复（这一假设是为了简化计算），一些贸易转移通过第三经济体进行，其他国家不对中国出口商品征收额外关税（这也是为了简化计算）。这些假设并不一定代表我们对最有可能发生的事件的看法，只是为了简化计算。显然，中国可能会采取报复行动，其他国家也可能会对中国商品加征关税（以保护本国生产商或避免未来面临美国加征关税）。
在这一简单情景中，我们估计美国加征60%的关税可能会在2025年和2026年的随后12个月内拖累中国GDP增长250个基点。大约一半的阻力来自中国净出口的下降，其余来自固定投资和消费--考虑到通过劳动力收入和资本支出产生的间接影响。具体而言，我们预计在关税上调后的12个月内，关税上调对出口增长的拖累约为9个百分点，对消费和投资增长的拖累各为2个百分点。随着时间的推移，通过其他经济体出口和在其他经济体生产的产品可能会增加，这有助于减少美国提高关税的影响，但其他国家也有可能对从中国进口的产品提高关税。此外，就业和资本支出疲软的持续影响也将拖累国内经济。
如果中国对美国加征关税进行实物报复，由于进口成本提高，对经济的负面影响可能会增加。而如果美国加征的关税低于60%，或者对某些产品的加征更具针对性，对中国经济的负面影响自然会小一些。不过，即使最终降低或避免加征关税，由于生产商和美国进口商为规避风险和不确定性而远离中国，对经济造成一定损害也是不可避免的。在新政府就职之前，甚至在美国总统大选之前，我们可能会看到一些来自中国的出口前置行为，可能会在2025年推高出口，然后在2025年放缓。在关税生效之前，25年上半年也可能继续前冲，这可能会主要推高24年下半年和25年上半年的出口，但会对25年下半年及之后产生负面影响。
在美国提高关税的情况下，我们认为中国将面临更大的通货紧缩压力，因为总需求减弱，国内价格竞争加剧（瑞银证据实验室的首席财务官调查显示，更多的国内销售是最主要的应对措施之一）。即使我们假设中国经济放缓对全球能源价格的影响不大，我们估计2025年国内生产者价格将继续收缩，核心CPI通胀率将徘徊在0左右。在此，我们认为货币贬值对CPI通胀的影响非常有限，因为我们认为货币贬值和进口价格上涨对CPI的传导都很小。
潜在的政策应对措施
我们认为，中国不太可能对美国额外加征关税进行全面报复，但可能会采取更有针对性的政策来发表政治声明。毕竟，2023年中国从美国进口的商品仅为1,660亿美元，远低于中国对美国约5,000亿美元的出口额，而且一些从美国进口的商品可能难以被国内生产商或其他供应商替代，如半导体芯片。我们预计中国政府将继续强调开放型经济，并进一步扩大开放，因为全球化过去曾使中国受益，进一步开放将继续帮助中国经济发展，或减少未来脱钩带来的负面影响。我们预计政府将继续推动外商直接投资。政府还可能出台措施，帮助促进对其他市场的出口，但这种方法有其局限性，因为可能会引起其他经济体的反制。
为了减轻对经济的负面影响，我们认为政府可能最依赖财政政策来支持经济。这包括对企业（尤其是出口商）的退税或减税、增加其他方面的财政支出（如社会支出和基础设施）以及支持就业的措施。资金将可能来自于比2023-24年每年1万亿元人民币更大的特别国债发行。
我们预计货币政策将进一步宽松，但仍不希望出现彻底的量化宽松或零利率。我们确实认为MLF政策利率可能下调100个基点或更多，但考虑到汇率问题，中国人民银行可能仍不愿将利率降至零。中国人民银行还可能通过下调存款准备金率和其他方式提供更多流动性。在更多财政支出和债券发行的帮助下，信贷增长可能保持相对稳定，但我们预计信贷增长不会像过去那样加速或信贷冲动大幅上升。
在人民币汇率方面，反应可能不是线性的。美国加征关税会给人民币带来贬值压力，而相应的降息可能会放大这种压力。人民币贬值的程度还取决于美元和美国是否对其他国家加征关税。如果只有中国面临加征关税，而美元对其他主要货币的汇率不会大幅走强，那么中国可能会允许美元兑人民币走软，但不会大幅走软。这部分是因为我们认为，中国政府将继续从确保金融稳定的角度出发，更加重视货币的相对稳定性，而不是货币疲软对出口的好处。此外，人民币走弱对中国出口的实际好处有多大也值得商榷--保护主义抬头可能会火上浇油，而且其他新兴市场货币可能也会随人民币贬值。此外，人民币大幅贬值可能会给生产商带来进口成本压力。因此，我们认为最有可能让人民币兑美元贬值5-10%，但中国人民银行可能会在各个关键点比现在更认真地捍卫人民币，不太可能让美元兑人民币超过8%。
为防止人民币贬值幅度超过市场压力，中国可能会进一步加强资本管制，要求出口商（尤其是国有企业）将更多出口收益转回国内，并可能重新对人民币每日定盘价进行逆周期调节。
总之，在这一系列政策应对措施的作用下配资开户网，我们认为美国加征60%关税对中国经济的影响可以得到一定程度的缓解，但并非完全缓解。我们认为，假设加征关税在2025年年中实施，2025E年和2026E年的GDP增长率可能降至3%左右，而我们目前的基线预测分别为4.6%和4.2%。
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